过去一段时间，股市呈现明显的防御特征，成交量收缩，热点集中。凯石基金投资三部认为：中美贸易战与金融去杠杆是压制市场的核心因素。

贸易战常态化，未来边际影响或将减弱

对于中美贸易战的观点，之前凯石基金已有观点解读。中美贸易战是中国大国崛起背景下，双方在科技、外交、金融多个领域的硬实力竞争。长期来看，这种矛盾存在不可调和性。未来的纷争和摩擦可能会成为一种新常态。

可以看到6月以来，A股相对低迷的走势体现了资本市场对于6月中旬美国是否会最终加征关税一直存有担忧。部分预期已体现在前期的调整之中。短期外部事件对于经济不确定性的冲击仍会对风险偏好产生影响。

但长期来看，多次反复后，市场对于中美贸易战的预期将发生转变，市场会认识到双方在这个贸易问题上周旋、谈判将长期持续。在风险充分释放后，未来贸易战对于市场进一步的边际影响将有所减弱。

任何事情都是机会与风险并存，如果无法避免，作为二级市场的投资者，与其焦虑风险，不如投入更多精力在机会的挖掘上。我们认为在目前的时间节点，短期看是博弈地产调控的边际放松，中长期的落脚点则应在于中国制造业的更新升级，能够独立自主不受制于人。

防风险与创新齐头并进，长期利好实体经济

4月中旬资管新规正式发布，5月经济数据中社融增速的快速下滑已充分体现了金融去杠杆的影响与威力。其中信托贷款、委托贷款、未贴现票据等非标融资工具出现了明显的停滞，续作难度加大。同时企业债在前期信用风险频发的市场环境下，融资也再次出现负增长。企业整体融资规模大幅压缩。

金融去杠杆一方面是受到信用周期的影响，2009年-2015年，企业部门债务率持续上升。2016年去产能政策改善企业盈利，企业部门负债率维持在130%的高位。2015年以后，居民和政府部门债务率大幅上升。可以说，中国经济过往的发展模式长期处于加杠杆举债的模式。

另一方面也意味着顶层对于未来中国金融体系的观念变革，债务融资的发展模式与未来中国发展新兴产业，制造升级，在全球产业链分工中从代工组装转向设计研发的长期趋势是存在矛盾的。以此角度看，目前政府主导的战略产业基金和独角兽股权回归，都是在引导金融市场在向新兴产业股权投资的方向进行转变。

长期来看，去杠杆和CDR代表着金融市场的一场变革。防风险与创新齐头并进，长期将利好实体经济健康稳步成长。

估值重回低位，投资价值凸显

经过市场连续的调整，目前A股估值已经回到2016年1月27日上证综指2638点附近。从主要市场指数看，上证综指、万得全A、上证50、沪深300、中小板指目前 PE已接近上证综指2638点时估值水平，中证500、中证1000、创业板指目前 PE低于上证综指2638点时估值水平。

外部因素对于市场虽仍有冲击，但目前市场估值已经位于底部区域，继续大幅下杀的风险有限。短期仍将磨底，但对于市场不必过于悲观，市场情绪波动带来的估值调整，正为投资建仓提供了较好的时机，可以利用市场短期的不理性超调，找到价值区间的出现。

我们相信中国未来长期发展的实力。短期市场不确定因素增加迎来暴风骤雨，因此阶段性配置主线在防御板块。所谓防御板块，最好具备盈利改善、低估值和低机构持仓等要素，目前来看关键线索在于经济后周期行业，结合中观数据景气，我们认为大健康和大消费等当前可以重点布局。

眼光放长远，站在当前时点，尽管成长板块的估值调整仍尚未完成，但我们认为逢低布局的战略思维已经可以树立。就成长股的板块性机会而言，将积极关注新能源汽车、半导体、云计算等方向。坚持好赛道中寻找优质企业，长期持有，分享时代发展产业升级的红利，定能为客户和持有人持续创造价值。

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